Inverze výnosových křivek se s aktuálním trendem zvyšování úrokových sazeb centrálními bankami zdaleka nedotýká pouze Spojených států. Téměř dokonale zploštělá je například ruská výnosová křivka a do jisté fáze inverze se dostala i česká výnosová křivka.

Když 3. května zvedla ČNB svou hlavní sazbu (2T repo) z původních 1,75 % na aktuální 2,00 %, dluhopisové investory to zanechalo relativně chladnými. A na pokračující utažení měnové politiky nijak dramaticky nereagovali. Hlavní úroková sazba tak skokově překročila výnos dvouletých vládních dluhopisů. A dokonce i těch desetiletých, které momentálně nesou zhruba 1,86 % do splatnosti.

Zde je na místě ovšem zauvažovat, zda lze dvoutýdenní repo sazbu skutečně vnímat jako počáteční bod výnosové křivky. Repo sazba totiž vymezuje maximální strop, za jakou mohou banky v aukci nabídnout ČNB svou likviditu výměnou za kolaterál v podobě cenných papírů. Definici počátečního bodu výnosové křivky tak lépe splňuje diskontní sazba. Ta určuje spodní hranici úročení přebytečné likvidity, a je tedy i spodní hranicí sazeb na mezibankovním trhu. Diskontní sazbu ČNB zvýšila 3. května na úroveň 1,00 %. Tudíž z tohoto pohledu nejkratší konec výnosové křivky momentálně v inverzi není.

Výnosová křivka ČR se zplošťuje

Zaměříme-li se však na samotné výnosy vládních dluhopisů, zde již na určitou zploštělost a formu inverze narazit můžeme. Spread mezi desetiletým a dvouletým výnosem se v posledních měsících výrazně zúžil a momentálně osciluje jen okolo 10 bps. Mezi pětiletým a dvouletým výnosem je spread nyní dokonce -5 bps. A jelikož je krátký konec výnosové křivky značně ovlivněn nastavením sazeb a politikou centrální banky, je také docela možné, že se brzy dočkáme hlubší formy inverze. Delší konec výnosové křivky pak za posledních 6 měsíců výrazně zploštěl, jak je patrné na níže uvedeném grafu.

Zploštění na delším konci výnosové křivky je dána růstem peněžní zásoby a všeobecně velkým přebytkem likvidity ve finančním systému. Tato situace rovněž naznačuje, že investoři očekávají stagnaci či pokles úrokových sazeb v dlouhodobém horizontu. Utahování měnové politiky totiž dříve či později povede k poklesu poptávky po nových úvěrech. To negativně ovlivní výši peněžní zásoby a podpoří případnou ekonomickou recesi.

Jaký bude postoj centrálních bank k obchodním válkám?

Velkým otazníkem však zůstává budoucí vývoj inflace. Jelikož to vypadá, že probíhající obchodní války mezi USA, Čínou a Evropou budou mít značný tlak na celosvětový vzestup cenové hladiny. To by pak bylo v přímém kontrastu s klesající peněžní zásobou. A centrální banky by v takovém případě úrokové sazby nesnížily a nebyly by ochotny opět uvolňovat měnovou politiku.

Zatímco na finančních trzích by byl vyvíjen značný tlak na pokles cen spekulativních aktiv a pokles agregátní poptávky z důvodu klesajícího bohatství, cenová hladina by se vlivem agresivní celní politiky změnit nemusela či by dokonce mohla růst. Centrální banky by pak měly argument držet úrokové sazby navzdory ekonomické recesi na vysokých úrovních. A ačkoliv si takový černý scénář v podobě ostré stagflace zřejmě nikdo z běžných občanů nepřeje, je docela pravděpodobné, že k němu pomalu ale neodvratně spějeme. Nezbývá než doufat, že Česká republika na tom bude ve srovnání s ostatními zeměmi relativně lépe.